Informe del mes de Abril de 2017

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Sumario

El Presidente de la Nación planteó recientemente que el clima de conflictividad social que se vive en la Argentina condiciona la llegada de inversiones al país. Se trata de una afirmación que invierte la cronología de los hechos. Durante el primer año de gobierno de la nueva gestión la sociedad exhibió un elevado grado de tolerancia frente al acelerado deterioro en las condiciones socioeconómicas. Mientras tanto, durante ese mismo período la inversión fue la variable que exhibió el peor desempeño. La información oficial da cuenta de una caída interanual del 5,5% en la formación de capital durante 2016 y de una fuerte desaceleración en el ingreso de inversión extranjera directa, que disminuyó del 1,9% del PIB en 2015 al 1,1% en 2016.

cuadro abril

Con la excepción de un mayor ritmo en la inversión pública y un aumento en los desembolsos en algunos sectores de servicios y energía, no hay razones para esperar una recomposición sensible de la inversión privada que preludie el ingreso en un sendero de crecimiento sostenido. El clima de negocios continúa siendo más favorable a la acumulación financiera que a la productiva. La apertura comercial, por su parte, incentiva el reemplazo de producción local por bienes importados. A su turno, el elevado nivel de capacidad ociosa (40% promedio en la industria) también colabora en el desaliento de la inversión.

Los datos sobre la actividad económica que se han ido publicando durante los primeros meses de 2017 no estarían confirmando la hipótesis de crecimiento (3,5%) del Gobierno. El estimador mensual de enero registró el primer crecimiento interanual en nueve meses, pero cayó en términos desestacionalizados en relación a diciembre de 2016. La información sectorial correspondiente a febrero estaría indicando que el PIB podría volver a terreno negativo, ya que la industria acentuó fuertemente su deterioro –cayó un 6% interanual–, situación que se generalizó a la totalidad de los bloques relevados. La construcción, por su parte, exhibió en el segundo mes del año una retracción del 3,4%.

La inflación se mantuvo elevada en el primer tri-mestre del año (en torno al 6%), influida por el ajuste de las tarifas energéticas y de otros precios administrados. Si bien es previsible que el Gobierno postergue para después de las elecciones de octubre la mayor parte de los ajustes en los servicios públicos, la inercia inflacionaria parece confluir hacia tasas en el entorno del 23%. Ese contexto es inconsistente con la pauta salarial –con un techo del 20%– que ha fijado el Gobierno. La negociación de cláusulas gatillo puede contribuir a evitar nuevas pérdidas de poder adquisitivo este año, pero supone cristalizar el deterioro real registrado en 2016. La recomposición del salario real constituye la única fuente capaz de reimpulsar el crecimiento en los próximos meses. Cabe advertir, sin embargo, que los impactos virtuosos de una mejora en los ingresos reales se encuentran condicionados por la persistencia de expectativas negativa por parte de los consumidores, la sustitución negativa de importaciones y los incentivos a canalizar ahorro hacia las colocaciones financieras, como los principales factores que bloquean la recuperación.

La política monetaria-cambiaria continúa ejerciendo un rol pro cíclico. El BCRA mantiene una estrategia de altas tasas de interés y restricción de liquidez en pesos que se ha demostrado estéril para atenuar la inflación. Como resultado de estas decisiones el BCRA ha acumulado un stock de pasivos que en marzo ya representa un monto equivalente al 120% del total de la base monetaria. En forma paralela, esta operatoria genera un costo cuasi fiscal que el año pasado ascendió a prácticamente al 2% del PIB, lo que representa un 18% más que el gasto público ejecutado en educación y cultura.

El aspecto más preocupante de esta estrategia es que la misma ha achicado severamente la autonomía del BCRA para desenvolver su política monetaria. Entre otros efectos, la generación de una masa de pasivos de corto plazo acota el espacio para manejar la tasa de interés. Cabe destacar que aún en un contexto muy atractivo para las operaciones de carry trade, la dolarización bruta de portafolio alcanzó durante el primer bimestre de 2017 los niveles más altos desde 2002. Esta fuga de ahorro fuera del circuito productivo se sostiene gracias al abundante ingreso de dólares financieros, que también permite financiar la ampliación del déficit de cuenta corriente del balance de pagos. La historia argentina no deja lugar para hacerse el distraído frente a esta dinámica. Se trata de un burbuja de endeudamiento que solo puede esconder transitoriamente la acentuación de las fuentes estructurales de la restricción externa.

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